SALP 13F 2026 Q1 全面解析：Leopold 翻空半導體、押注 AI 實體基建，我的交易計畫
不預測漲跌 · 2026年5月19日
Leopold 17 個月把基金翻 54 倍。這季他卻把守了 4 季的 $INTC Call $747M 翻成 Put，新建 $ORCL Put $10.7 億，同時把 $LITE 完全清倉 — 這不是小避險，是他用部位在說一個非常高信念的方向判斷。
這篇我要做三件事：先攤開數據看證據，再解析這些部位背後的邏輯，最後說明我自己的交易調整。
證據 1：AUM 又翻 2.5 倍，但結構完全變了
我盯 SALP 從 2024 Q4 第一次申報到今天每一季的數字：
| 季度 | AUM | 季增 |
|---|---|---|
| 2024 Q4 | $2.55 億 | 首次 |
| 2025 Q1 | $10.05 億 | +295% |
| 2025 Q2 | $21.23 億 | +111% |
| 2025 Q3 | $41.38 億 | +95% |
| 2025 Q4 | $55.17 億 | +33% |
| 2026 Q1 | $136.77 億 | +148% |
17 個月翻 54 倍，這不是基金成長故事，這是他在用每一季的 SEC 申報告訴市場「我看到什麼」。過去 5 季每一次的方向都很清楚。今天這份是第一次把論點整個拉回另一邊。
證據 2：他守了 4 季的 $INTC Call $747M 直接清光、翻成 Put
$INTC 這檔，是他從 2025 Q1 用 Call 期權建倉、名目 2,024 萬股、$460M 入場開始就一直在守的部位。
5 季軌跡：
- 2025 Q1：Call $460M 建倉
- 2025 Q2：Call 維持名目 2,024 萬股
- 2025 Q3：Call $679M
- 2025 Q4：Call $747M（最大 Call 部位）
- 2026 Q1：Call 全部清光 → Put $159M + 現股 $8.9M
他不是減倉，他是把整個方向翻過來。我認為這是這份申報最重要的單一變化：一檔他守了一整年、用選擇權做名目放大的非對稱賭注，在這季變成空頭。
證據 3：半導體 Put 全面復活，比 Q3 高點再翻 5–13 倍
$SMH（VanEck 半導體 ETF）的 Put 規模軌跡更狂：Q4 才剛拆掉，Q1 直接拉回到 $20 億，是 Q3 高點的 10.4 倍，是這次 13F 最大的單一部位。
其他半導體 Put 同樣的故事：
- $NVDA：Q3 $299M → Q4 平倉 → Q1 $1,568M（Q3 的 5.2 倍）
- $AVGO：Q3 $76M → Q4 平倉 → Q1 $1,006M（13.2 倍）
- $MU：Q3 $50M → Q4 平倉 → Q1 $584M（11.7 倍，另加 Call $422M 做雙向）
- $TSM：Q3 $75M → Q4 平倉 → Q1 $535M（7.1 倍，另加 Call $355M 做雙向）
去年 Q3 那輪是「Long 個股 alpha + Short 半導體 beta」的避險結構，Q4 拆掉是「不需要避險了」的訊號。這次重新建、而且比上次大 5–13 倍，已經不是避險，是方向性的空頭。
證據 4：$ORCL $AMD $ASML 三檔全新大型空頭部位
這三檔上一季完全沒有，這季直接出現在 top 5：
加上前面那五檔半導體 Put，這季規模化的空頭曝險（Put）合計約 $9.7B。對比 Long 曝險（現股 + Call）約 $3.85B — 第一次 Short 是 Long 的 2.5 倍。
這已經不是「Long 個股、Short 大盤」的結構，是真正看空 AI 半導體跟雲端的核心名單。
證據 5：$LITE 從 $479M 清倉、$CRWV 砍半、$SNDK 暴增到 $11 億
多頭側的洗牌一樣狠：
- $LITE Lumentum：Q3 $68M → Q4 $479M（加 7 倍）→ Q1 完全清倉。這個最反直覺，光通訊論點才剛剛在 Q4 被押到旗艦級別，這季直接離場。
- $CRWV CoreWeave：Q4 $1.21B（含 $774M Call）→ Q1 $697M（含 $141M Call）。從第一大注變第九大，減 42%，Call 從 $774M 砍到 $141M，他在拆槓桿。
- $SNDK SanDisk：Q4 $250M → Q1 $1,113M（含 Call $389M）。加 4.5 倍，變第二大實質多頭。儲存（HDD / SSD）這條線他押重了。
- $BE Bloom Energy 維持 $934M，仍是現股最大，也是唯一沒砍的 Q4 旗艦。
證據 6：多頭主軸從 AI 算力轉向儲存 + 電力 + 礦工 + 能源服務
把多頭側全部攤開來看：
電力主軸：$BE $934M 儲存主軸：$SNDK $1.11B（含 Call $389M） 礦工 / HPC：$CRWV $697M、$IREN $401M、$CORZ $389M、$APLD $320M、$RIOT $142M、$CLSK $105M、$BITF $39M、$BTDR $30M、$HIVE $6M 能源服務 / 油服：$SEI $62M、T1 Energy $44M、Power Solutions $26M、Babcock & Wilcox $20M、ProPetro $13M
完全離場的：$LITE、$EQT、$CIFR、$KRC、$VST、$CEG
$LITE 是光通訊，$EQT 是天然氣供電，$CIFR 是另一檔礦工，$KRC 是數據中心 REIT — 全部都是過去一年的核心題材。留下來的清一色是「物理基建」：實體儲存、燃料電池、挖礦算力、油田服務、能源工程公司。
這個切換的意思很清楚：他不再賭 AI 算力的「軟體 / 晶片端」上漲，他在賭「實體基建」這一端的稀缺性。
把所有動作接起來：他的核心論點
我把這份 13F 從 top 1 到 top 42 重看一遍後，核心論點是這樣：
AI 算力供需的問題，從「算力不夠」轉成「終端晶片供過於求 + 雲端服務商業模式被壓縮」。
賣方是 $NVDA $AMD $AVGO $ASML $TSM $MU 跟服務商 $ORCL — 都建了 Put。 買方那一邊的瓶頸，從光通訊 / 算力轉到「電 + 儲存 + 挖礦硬體」— 加碼 $BE $SNDK 跟一票礦工。
如果這個論點對的話，未來 1–2 季的趨勢會是：晶片股漲不動或回檔，燃料電池跟儲存繼續強，礦工持續被當算力代理。如果這個論點錯的話 — 半導體 Put $9.7B 會虧很多，他就算翻 2.5 倍的 AUM 也撐不住。
這次的部位告訴我，他在做一個高信念的方向押注。不是對沖，不是分散。
我的框架：讀 13F 不是抄作業，是讀思考軌跡
在談交易計畫之前，先說明我解讀聰明錢的方式。
首先，要把這份 13F 當成「思想快照」，不要當成「現在的倉位指南」。13F 是落後資訊，現在看到的是 3/31 前的部位，實際倉位可能也變了。所以我不會用「他現在賺還是賠」來判斷這份文件。
Leopold 的核心論文一直是「不買大語言模型公司，買 AI 背後的基礎設施」。這份 13F 看起來像是把這個論文往下一階段推進：從原本比較明顯的「算力、光通訊」，轉向儲存、電力、礦工、能源服務。
更重要的是信念層面：Q1 他把整體部位翻成淨空頭結構，Put 的名義曝險大約是 Long 的 2.5 倍，而且 $INTC 從一年期最大 Call 翻成 Put。這代表他對「終端晶片週期翻轉」的信念已經很硬。
13F 裡的 Put 是名義曝險，不是實際花出去的權利金，也不等於實際做空金額。但部位結構的方向性很清楚：不是小避險，而是把 AI 權重股與半導體擁擠交易放在風險管理的核心位置，然後去找那些有重新估價機會的股票。
$EQT 被移除：不是不要能源，而是從燃料上游轉向供電設備
另一個關鍵變化是 $EQT 被移除了。如果不押天然氣上游，那 AI 用電要靠什麼？
我覺得 SALP 不是放棄能源，而是把重點從「燃料來源」轉到「電力落地」。也就是從天然氣供應商，轉向把各種能源變成資料中心可用電力的設備、模組、現場供電、微電網、備援與清潔能源供應鏈。
這次能源相關部位大概可以分成三條線：
這不是「不用天然氣」，而是不再只押天然氣價格或上游開採，改押更接近訂單、設備、部署速度與政策補貼的位置。
礦工線：不是押幣價，是押電力、機房與轉型能力
這次 SALP 持有或加碼的礦工、類礦工標的包括 $RIOT、$CLSK、$BTDR、$BITF、$HIVE、$IREN、$CORZ、$APLD。
$CORZ、$IREN、$APLD 這幾家本來就更明顯帶有 AI 資料中心、高效能運算、電力資產轉型的故事。Leopold 是在找下一批被市場錯誤分類成礦工、但其實握有 AI 電力與機房選擇權的公司。
我會避免說「下一家 $CRWV」。$CRWV 的核心是算力雲合約、客戶、融資能力與交付能力，多數礦工目前更多是電力容量、土地、變電站、資料中心殼資產，還差 GPU、客戶合約與資本開支能力。這更像是：誰有機會從比特幣礦工，被重新定價成 AI 資料中心基礎設施選擇權。
誰最像複製 $BE 的機會？$PSIX、$BW、$TE 排序
如果只看這次新增或加碼的 $TE、$BW、$PSIX、$SEI，我的排序是：
$PSIX：最像短期訂單與設備槓桿。 它做完整電力系統，包含固定式與移動式發電、備援電力、主要電力、需求反應與微電網。白話說，就是資料中心缺電時可以提供快速部署電力、備援電力與現場供電設備的公司。它不是 $BE 那種燃料電池敘事，但更像 AI 資料中心電力缺口裡的賣鏟人。
$BW：最像老工業能源重新定價。 它不像 $BE 那麼性感，也不是一眼就能看懂的 AI 直球，但也因為如此可能有重新定價空間。它涉及清潔電力、減碳、氫能、儲能、廢棄物轉能源、排放控制、蒸汽發電等領域。放進 AI 資料中心用電需求裡就變成：AI 不只需要 GPU，也需要傳統發電設備、能源改造、鍋爐、蒸汽、排放控制與電力基礎設施。老工業能源公司，被 AI 電力短缺重新定價。
$TE：最像政策與製造供應鏈選擇權。 它牽涉 AI 用電需求、美國能源自主、太陽能與電池製造回流的政策選擇權。如果市場開始從「天然氣解決 AI 用電」轉向「所有可部署能源都會被吃掉」，那太陽能、電池與本土製造供應鏈就會重新被納入 AI 電力敘事。但 $TE 牽涉製造執行、資本開支、毛利率與政策變化，比較像長週期、高波動的選擇權，不是低風險核心持倉。
$SEI 仍然是很純的 AI 資料中心供電受益股，但 $SEI 已經從隱藏題材變成共識題材，股價也大幅重估。SALP 降低 $SEI 部位，我解讀是他開始尋找更早期、更便宜、還沒被市場完全理解的電力基建小票。
我的交易計畫
看完這份 13F，我的調整是這樣：
1. $EQT 維持，不再加 Call。 我還是看好能源大週期，天然氣與電力需求的長線邏輯沒有消失。但這次 13F 的提醒是：能源線可以繼續看，不用只押天然氣上游，把更多注意力放到「把能源變成資料中心可用電力」的公司。
2. $LITE 先不建倉。 光通訊長線我沒有否定，但既然 Leopold 清掉 $LITE，這次主軸又明顯往電力、礦工、儲存移動，我會把原本要給 $LITE 的資金轉去布局小型礦工股。
3. 小型礦工開始分散布局，$IREN 加碼。 $IREN 相對更接近「礦工轉 AI 資料中心」這條主線。
4. $SEI 暫緩加碼。 $SEI 仍然很好，但已經被市場看見。原本預留給 $SEI 的資金，轉去買 $TE 跟 $BW — 它們反而更像還沒有被完全標成 AI 電力股的候選。
5. $TE、$BW 建立部位。 用原本預留給 $SEI 的資金，布局這兩檔更早期、更便宜的能源基建選擇權。
聰明錢
很多人會說 13F 沒用，因為已經過季，但我不這樣看。
我看 13F 不是為了抄今天的持倉，而是為了研究聰明錢的思考軌跡。聰明錢是提高確定性的線索，而 Leopold 是很典型的案例：他有 OpenAI 經歷，理解產業內部問題；他公開寫過 AI 基建論文，提出自己的未來判斷；他又用基金部位去實踐，而且曾經把基金做出 17 個月翻 54 倍的成績。
真正高投報比的交易，通常不是市場已經講爛的答案，而是少數人提前把產業結構變化轉成實際部位。
這份 13F 我看到的是：Leopold 一直以來都實踐交易 AI，不是買 AI 公司而是買 AI 物理瓶頸，同時避險 AI 擁擠權重股。從這次聰明錢軌跡來看，他認為被市場錯誤分類的 AI 基建殼資產 — 礦工是資料中心殼，$PSIX、$BW、$TE 是電力供應鏈殼。
我的目標是從這裡找到下一個 $BE，且能拿穩。
免責聲明：本文為個人研究紀錄，不構成任何投資建議。任何投資決策請自行判斷，盈虧自負。