蘋果被賣、亞馬遜被買：同一晚十五個百分點的分化，藏在年增率下面那一行

⚡同一晚，兩張財報，十五個百分點

2026 年 7 月 30 日盤後，兩家公司同時交出財報。一家營收年增 16%、每股盈餘年增 29%、雙雙打敗共識，股價被賣掉 6%。另一家把今年的資本支出從約 2,000 億美元上調到約 2,200 億美元、近 12 個月自由現金流已經由正翻負，股價被買上去 9%。

以下數據取自 Massive Market Data 分鐘 K 線、資料截至 2026 年 7 月 31 日查詢，涵蓋 2026 年 7 月 30 日美東時間的延長交易時段，不是正式收盤價：

十五個百分點的分化，發生在同一個晚上、同一批投資人手上。

有意思的是兩邊的財務體質。被賣的那家，單季購置不動產及設備約 24.55 億美元、年減約 29%，是四家巨頭裡唯一資本支出在收縮的。這個單季數字是由申報文件推導出來的，不是直接揭露的欄位。被買的那家，同一項的單季金額是蘋果的二十二倍以上。

自由現金流則要用滾動口徑看，而且要看方向：亞馬遜近 12 個月的自由現金流已經由正翻負，一年前的同一口徑還是淨流入。這是滾動 12 個月的數字、不是單季數字，兩者不可混用。翻負的原因公司自己寫得很清楚：購置不動產及設備扣除處分與獎勵之後年增 661 億美元，而這反映的是人工智慧投資。

如果只看「誰在燒錢、誰在賺現金」，市場的反應剛好反過來。

1.1我的判斷：兩層疊加

短期的價差，大部分可以用「意外」解釋掉，這點要先承認，否則後面的推論會站不住。蘋果 9 月季營收指引中點約 1,130 億美元，低於第三方共識原本約 1,150 億美元；亞馬遜的 AWS 加速超出預期。指引對共識的差，本來就是財報夜最直接的定價變數。

但把它全部歸給意外，會漏掉一層。市場願意在自由現金流轉負、資本支出還要再上調的情況下，把亞馬遜買上去 9%，代表投資強度本身正在被當成正面訊號定價，而不是成本。同一時間，一家資本支出在收縮、營運現金流單季 344 億美元的公司，拿到的是折價。

所以我的讀法是兩層疊加：短期是意外定價；結構上，至少在這一晚的這兩家身上，投資強度被當成正面訊號，而現金品質沒有換到溢價。

這個讀法的樣本很小，只有兩家、一個晚上，我不會把它講成已經成立的市場規律。同一季裡，Meta 把全年資本支出下緣從 1,250 億上調到 1,300 億美元、微軟單季資本支出年增 110%，這兩家的盤後反應本文沒有取得可比數據，因此不納入這個判斷。

那要怎麼知道這個結構是真的？看反例。當某一家把資本支出往上調、市場卻用下跌回應的時候，就是溢價結構開始反轉的訊號。這一晚還沒看到。

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💰亞馬遜的 626 億淨利，有 534 億不是賣東西賺的

亞馬遜這一季的數字，表層看起來近乎完美。淨銷售額 2,006 億美元、年增 20%，去年同期是 1,677 億美元。營業利益 275 億美元，去年同期 192 億美元。AWS 單季 422 億美元、年增 37%，執行長 Jassy 在法說會上給的精確數字是年增 36.7%，並稱這是 18 季以來最快，AWS 年化營收約 1,690 億美元。AWS 的營業利益 166 億美元，去年同期 102 億美元。

Jassy 在開場白裡還給了幾個數字：

• AWS 合約積壓 4,960 億美元、年增三位數，這是公司自行揭露的口徑、不是會計上的剩餘履約義務
• 當季環比新增營收超過 46 億美元，約為歷來最大增幅的 1.8 倍
• 36.7% 的年增率是連續第五季加速

然後是淨利：626 億美元，去年同期 182 億美元。稀釋每股盈餘 5.75 美元，去年同期 1.68 美元。

往前看，Q3 淨銷售額指引 1,970 億到 2,020 億美元、營業利益指引 225 億到 265 億美元；環比放緩主要是 Prime Day 檔期今年落在 Q2、去年全在 Q3，排除這個影響後年增率會高約 400 個基點，另有約 80 個基點的匯率逆風。

社群轉述停在這裡。一則在 Reddit 拿到五百多互動的貼文，把這四個數字整整齊齊列出來：

• 營收年增 20%
• 營業利益年增 43%
• 淨利年增 244%
• 每股盈餘年增 242%

四個數字全部正確，算術挑不出毛病。但公司自己的申報文件裡，緊接著淨利那一行下面，還有一句話：當季淨利含非營業性稅前其他收益 534 億美元，主要來自對 Anthropic 的投資。

這句話是亞馬遜自己寫進財報稿的，不是誰挖出來的內幕。它的意思是，這一季的獲利裡有很大一塊不是把商品賣出去、把雲端算力租出去賺到的，是持有的股權被重新評價的結果。

這裡要把口徑講清楚，否則會算錯：534 億美元是稅前數字，626 億美元是稅後淨利，兩者不能直接相含，真正落進淨利的部分低於 534 億。申報原文的用字也是「主要來自」對 Anthropic 的投資，不是全部。但即使把這兩層限定加回去，它仍然是這一季淨利年增的主要來源。

把這句話放回去，那個 244% 就不再是同一個東西。營業利益年增 43%，這是本業的成績，很好；淨利年增 244%，這是本業加上一次投資評價的結果，不能拿來預測下一季。

2.1我的判斷：市場其實看穿了

這件事要點出來，但不該當成主罪。理由是市場其實看穿了。盤後買上去 9% 的那批錢，指向的是 AWS 連續第五季加速、AWS 那 4,960 億美元的合約積壓，以及人工智慧業務與晶片業務各自年化超過 250 億美元且年增三位數。買盤反應的是這些，不是淨利年增率。

一份財報裡最不該直接引用的數字，往往就是漲最多的那個；而最該引用的，是被漲幅蓋過去的那個。

這一季亞馬遜真正值得記住的數字是營業利益 275 億美元、AWS 營業利益 166 億美元，不是 626 億。至於那 534 億本身該怎麼看，留到反方論點那一節再談，因為它比表面複雜。

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🍎蘋果的 50.1% 毛利率，有 2 個百分點是退稅

蘋果這邊的結構其實對稱。總營收 1,094.17 億美元、年增 16%，去年同期 940.36 億美元。iPhone 542.52 億美元，去年同期 445.82 億美元、年增約 21.7%。Mac 103.52 億美元，去年同期 80.46 億美元、年增約 28.7%。服務 307.39 億美元、年增約 12.1%。營業利益 356.95 億美元，去年同期 282.02 億美元。淨利 297.89 億美元，去年同期 234.34 億美元。稀釋每股盈餘 2.02 美元、年增 29%。

毛利率 50.1%。然後是那句話：其中約 2 個百分點來自關稅退款，每股盈餘中有 0.11 美元來自關稅退款。財務長 Parekh 在法說會上把話講得更白，扣掉這項有利影響之後，毛利率只會落在上一季所給指引區間的中點。

換句話說，蘋果這一季確實打敗了共識，營收共識約 1,089 億到 1,090 億美元、每股盈餘共識約 1.89 美元，實際交出 1,094.17 億與 2.02 美元。但打敗的幅度裡，有相當一部分是退稅給的，不是營運給的。

這跟亞馬遜的 534 億是同一類問題，只是規模小很多、且方向相反地被市場處理了：亞馬遜的一次性收益被市場忽略不計，蘋果的一次性收益也沒能救住股價。

3.1大中華不是衰退，是低於部分預期

還有一個必須說清楚的地方。賣方與媒體描述蘋果「大中華低於部分預期」，這句話是對的，但它不等於大中華衰退。回一手申報：大中華當季 188.16 億美元，去年同期 153.69 億美元，年增約 22.4%；九個月累計 648.39 億美元對 498.84 億美元。五個地理分部全部年增：

• 美洲 457.81 億對 411.98 億美元
• 歐洲 293.95 億對 240.14 億美元
• 日本 65.54 億對 57.82 億美元
• 其他亞太 88.71 億對 76.73 億美元

「低於部分分析師預期」與「衰退」是兩件事。這一季蘋果沒有任何一個地區在萎縮。

3.2我的判斷：供給說法採信，但它無法證偽

真正把股價打下去的不是這一季，是下一季的指引：9 月季總營收年增指引 9% 到 11%，毛利率指引 47% 到 48%、其中還含約 1 個百分點的關稅退款。

公司給的理由是兩條：匯率造成約 2.5 個百分點的環比逆風，以及供給限制將顯著增加，影響 iPhone、Mac 與 iPad。庫克把供給限制的根因講得很具體，是先進製程節點的自研晶片產能，而且他強調這不是一般的供給問題、是需求預測問題，iPhone 與 Mac 的表現遠優於公司原本已經很高的預期。

這個說法我採信，數字站在他那邊：iPhone 年增約 21.7%、Mac 年增約 28.7%、大中華年增約 22.4%、五個分部全數成長。這不是需求轉弱的形狀。

但要同時點出來的是，「需求太好所以出不了貨」對管理層而言永遠是最有利的說法，它在當下無法被證偽。巴克萊的 Tim Long 就不買帳，依 2026 年 7 月 31 日的賣方評等彙整，他維持賣出、把目標價從 253 美元下調到 245 美元，理由正是服務與大中華低於他的預期。

所以誠實的做法是給出檢驗方式，而不是選邊。這個說法的真實訊號在下一季：如果供給鬆開之後，遞延的量補得回來，需求說成立；如果補不回來，那就是需求問題被包裝成了供給問題。這是可以驗的，只是要等一季。

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🧊同一波記憶體漲價，打在兩張損益表的不同位置

前面兩節各自看，是兩家公司的財報品質問題。放在一起看，會出現這一季最值得記住的一條線。

先看蘋果這邊。庫克在法說會上形容當前的記憶體漲價是「百年一遇的洪水」、價格呈指數上升，並說公司是「不情願地」調漲產品售價。成本的節奏是逐季墊高：

• 3 月季每單位記憶體成本已高於 12 月季
• 6 月季又顯著高於 3 月季
• 9 月季預期再更高

只能靠既有庫存、非記憶體零件降價與產品組合部分抵銷，而庫存紅利會隨時間遞減；9 月季之後，市場報價仍在上升。

財務長 Parekh 把這條因果鏈量化了。3 月季毛利率 49.3% 到 6 月季 48.1%，這是扣除關稅退款之後的口徑，中間 120 個基點的下滑，他的說法是超過 100% 可以用記憶體成本變化解釋。6 月季 48.1% 到 9 月季指引中點 46.5%，160 個基點的下滑同理，匯率的影響相對很小。

「超過 100%」這個講法值得停一下。它的意思是，如果沒有記憶體漲價，蘋果的毛利率這兩季本來是會往上走的；記憶體不只吃掉了成長，還多吃了一塊。

再看亞馬遜那邊。Jassy 在同一週的法說會上說，公司現在相信 2026 年將投入約 2,200 億美元現金資本支出，比先前約 2,000 億美元的估計調高。他直接給了原因：是較高的記憶體成本把這個數字推上去的。他還補了一句，即使花到這個金額，仍然不足以滿足 2026 年全部的需求，而且他相信 2027 年也會是同樣的情況。

Jassy 另外一句話說得更直白：現在對全世界任何一家公司來說都不是秘密，記憶體、硬碟與固態硬碟這些零件目前的價格處於膨脹狀態。

一個是費用，一個是資產。一個立刻壓縮這一季的獲利，一個轉成未來幾年的折舊。會計上處理方式不同，但錢是同一筆錢，源頭是同一件事。

順帶一提，亞馬遜這次的前瞻聲明風險因子，已經把記憶體晶片的資源與供給波動單獨列出來。那是一家公司對投資人正式承認某個變數變重要了的方式。

4.1我的判斷：傳導還沒走完

這條因果鏈是這一季最強的一組證據，但它的本體是記憶體超級週期，那是另一條線的題目。

放在財報品質這個框架裡，它的價值是提供了一個罕見的對照組：兩家業務模式完全不同的公司，被同一個上游成本擊中，而你可以在兩張申報文件裡各自看到它落在哪一行。這種事平常看不到，因為成本衝擊通常只在一個產業內部傳導。

真正的啟示是傳導還沒走完。庫克說 9 月季之後市場報價仍在上升，Jassy 說 2027 年供給仍然不夠。這代表接下來幾季，會有更多公司在財報裡出現這一行，而它們大多數不會像蘋果講得這麼清楚。要找的訊號是：哪些公司的毛利率指引開始出現說不清楚的下滑。

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📊四家公司，四種「成長來自哪裡」

把微軟與 Meta 一起放進來，這一季的樣本就完整了。四家都在 6 月結束的當季交出財報，四家都有會影響年增率解讀的項目。

微軟營收 900 億美元、年增 18%，營業利益 406 億美元、年增 18%。Azure 及其他雲端服務營收年增 43%，微軟雲營收 593 億美元、年增 27%，商業合約積壓 6,780 億美元、年增 84%。

微軟的細節在淨利那一段：

這裡有個容易滑過去的地方：微軟的非一般公認會計原則調整，只排除 OpenAI 投資的影響，不排除 Anthropic。而公司原始申報明確載明，當季有數項一次性項目相對 4 月 29 日所給的指引帶來每股 0.27 美元的助益，其中就包含來自 Anthropic 投資的 32 億美元利益，另外還有自願退休方案費用低於預期，部分被遣散費與 XBOX 減損抵銷。

也就是說，微軟那個「非一般公認會計原則年增 22%」，裡面仍然含著 Anthropic 的評價收益。它比一般公認會計原則的 31% 乾淨，但不是全乾淨。

Meta 的方向相反。營收 608.01 億美元、年增 28%，成長率是四家裡最高的。但營業利益 187.75 億美元、年減 8%，營業利益率 31%、去年同期是 43%。淨利 158.48 億美元、年減 14%，稀釋每股盈餘 6.18 美元、年減 13%。總成本費用 420.26 億美元、年增 55%，其中含 24 億美元法律訴訟費用與 11.8 億美元遣散費用。

Meta 是四家裡唯一營收兩位數成長、獲利卻在衰退的。它的資本支出含融資租賃本金 310.8 億美元，營運現金流 318.6 億美元，自由現金流只剩 7.84 億美元。全年資本支出指引 1,300 億到 1,450 億美元，區間下緣從先前的 1,250 億上調到 1,300 億。

四家攤開來，「成長來自哪裡」各自不同：

四家裡有三家的帳面獲利被投資評價或一次性項目往上推，一家被一次性費用往下壓。沒有一家的年增率可以直接拿來當本業的代表值。

這一季微軟與 Meta 各自的完整拆解，見 微軟 FY26 Q4：CapEx 真相、Azure 加速與 AI 資本變現全景 與 華爾街沒看懂的算力帝國：從社交巨頭到 Cloud 2.0；本文只取對照用的獲利品質切面。

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📏資本支出的口徑陷阱：為什麼這張表不能直接排名

講到這裡會有一個很自然的下一步：把四家的資本支出排成一張表，看誰在燒錢。這件事有陷阱，而且是那種會讓整篇分析垮掉的陷阱。先把數字放上來，同樣是 6 月結束的當季：

陷阱在最右邊那一欄。

微軟這一季還有另一個資本支出數字在市場上流通：約 410 億美元、年增約 70%。那個數字沒有錯，它是「含融資租賃」的口徑。而上表裡的 358.02 億美元是現金流量表上「購置不動產及設備」那一行，兩者相差約 50 億美元。

如果你在同一張表裡，微軟用 410 億、亞馬遜用 542.08 億、Meta 用 310.8 億，你就同時混用了含融資租賃與純現金基礎兩種定義，排名會失真。Meta 的 310.8 億本來就是含融資租賃本金的數字，它的純現金基礎購置不動產及設備是 301.16 億美元、去年同期 165.38 億，融資租賃本金 9.62 億對 4.74 億。

蘋果那個 24.55 億美元也要標清楚：它是推導值。蘋果的財報稿只揭露九個月累計 67.99 億美元、去年同期 94.73 億；第二季的 10-Q 揭露六個月累計 43.44 億對 60.11 億。相減才得到單季 24.55 億對 34.62 億、年減約 29%。這個數字沒有任何一份申報文件直接寫出來。

亞馬遜這邊還有第三種口徑。財務長 Olsavsky 在法說會上說 Q2 現金資本支出 531 億美元，跟現金流量表上的 542.08 億差了約 11 億，因為前者是扣除處分與獎勵之後的淨額。

四家公司、至少三種定義，全部都是正確揭露，全部不能直接相減。口徑那一欄很少被標出來。但不標，表格就是錯的。

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⚖️反方論點

前面的推論有三個地方站得不夠穩，這裡逐條攤開。

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🎯看財報先看「成長來自哪裡」，而不是成長多少

把這一季四家公司走完一遍，我會帶走的判斷只有一句：看財報的第一個動作，是問成長來自哪裡，而不是看成長多少。這句話聽起來像廢話，但它在這一季有非常具體的操作意義。

亞馬遜淨利年增 244%，這個數字是對的，但它回答不了任何關於明年的問題；營業利益年增 43% 才可以。蘋果每股盈餘年增 29%，這個數字也是對的，但其中 0.11 美元來自關稅退款，扣掉之後毛利率只在前次指引的中點。微軟兩套口徑都在，較乾淨的那套仍留著一筆投資評價在裡面。Meta 營收年增 28% 是四家最高，營業利益卻在年減 8%。

四個「表層最亮的數字」，沒有一個可以單獨拿來用。

這也是為什麼那十五個百分點的分化，看起來不理性，其實有它的邏輯。市場在財報夜要處理的不是誰賺得多，是誰的成長可以外推。亞馬遜的 AWS 加速可以外推、合約積壓可以外推，所以資本支出上調被讀成需求的證據而不是成本的證據。蘋果的 9 月季指引 9% 到 11% 低於共識，而且壓力來源是還在上升的記憶體報價，這是往下外推的。

至於這個定價偏好本身合不合理，那是另一個問題，而且我認為它遲早會被檢驗。當投資強度不再自動被讀成需求證據的那一天，這一季的分化就會反過來。要盯的就是這個轉折點。

8.1為什麼這對散戶重要

這一季的四份財報，全部是公開文件。534 億美元那句揭露，就印在亞馬遜自己發的財報稿上，跟淨利只隔一行。關稅退款那 2 個百分點，寫在蘋果新聞稿的第一段。微軟的非一般公認會計原則只排除 OpenAI 不排除 Anthropic，寫在申報文件的定義段裡。

沒有任何一條需要內線、需要付費終端機、需要人脈。

但這一季在社群上流通最廣的版本，是那則把四個數字整齊列好的貼文。四個數字全對，就是少了下面那一行。看到那則貼文的人，拿到的是一個算術正確、結論失真的版本。

這就是資訊落差真正的樣子。它很少是「別人知道你不知道的秘密」，多半是「同一份公開文件，別人多讀了一段」。專業投資人跟散戶之間的差距，在財報季有很大一塊就是這一段的差距，而它是可以靠紀律補上的。

散戶不該是最後一個知道的人。這篇文章能做的，就是把那一行指出來。剩下的是一道可以自己養成的固定動作：下一季財報你自己打開申報文件，看到淨利年增率特別漂亮的時候，往下多讀兩行，通常就會找到原因。

這批資本支出的資金端結構，另見 AI 資本支出的錢從哪來：融資結構三棒順序表；蘋果在財報前的策略解讀，見 Apple 怎麼攻：庫克交棒硬體工程師、把晶片與入口賭成護城河，本文是財報後、成本代價開始顯形的續章。

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⚠️風險與注意事項（必讀）

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🧭研究結論與追蹤框架

這一季的核心結論：四家巨頭的表層年增率都被一次性項目扭曲，本業成長要看營業利益與分部數據；而記憶體漲價作為共同的成本衝擊，才剛開始在不同公司的損益表上顯形。盯這幾條線，數據往哪走、就知道方向：

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📋一頁速看（給沒時間的人）

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📚來源與參考

本文每個關鍵論點都有對應公開來源、按權威分三級列出。事實依據均來自原始公司 IR、SEC 申報、法說會逐字稿或產業專業媒體；散戶論壇貼文僅作為社群轉述的樣本引用、不作為事實依據，無來源 blog 不引用。

第一級公司官方加 SEC 主要文件

• Amazon Q2 2026 Earnings Release（SEC 8-K Exhibit 99.1）（亞馬遜 2026-07-30 申報，含淨銷售額 2,006 億美元、營業利益 275 億美元、534 億美元非營業性稅前其他收益、近 12 個月自由現金流淨流出 76 億美元）
• Apple FQ3 2026 Earnings Release（SEC 8-K Exhibit 99.1）（蘋果 2026-07-30 申報，含營收 1,094.17 億美元、毛利率 50.1% 與關稅退款約 2 個百分點、各地理分部與產品別營收）
• Apple FQ2 2026 Form 10-Q（用於推導單季資本支出的六個月累計數）
• Microsoft FY26 Q4 Earnings Release（SEC 8-K Exhibit 99.1）（微軟 2026-07-29 申報，含 Azure 年增 43%、Anthropic 32 億美元利益與每股 0.27 美元一次性助益說明）
• Meta Q2 2026 Earnings Release（SEC 8-K Exhibit 99.1）（Meta 2026-07-29 申報，含營業利益年減 8%、資本支出 310.8 億美元與全年指引上調下緣）

第二級產業專業媒體加分析師報告

• Amazon.com, Inc. (AMZN) Q2 2026 Earnings Call Transcript（Seeking Alpha 逐字稿，Jassy 關於 2,200 億美元資本支出與記憶體成本推升的原話、自由現金流時間差論證）
• Apple Inc. (AAPL) Q3 2026 Earnings Call Transcript（Seeking Alpha 逐字稿，庫克「百年一遇的洪水」與供給限制根因說明、Parekh 的毛利率歸因與 9 月季指引）
• Analysts split on Apple after strong Q3 beat overshadowed by soft Q4 guidance（賣方評等與目標價彙整，含美銀、富國、TD Cowen、摩根大通、摩根士丹利、巴克萊、廣發與 Rosenblatt）

第三級財經媒體與 KOL 訪談

• AMZN quarterly results 討論串（社群轉述樣本，用於呈現「只引用淨利年增 244%、未同時說明 534 億美元投資評價收益」的常見讀法）
• Apple earnings 討論串（社群轉述樣本，含 iPhone 年增與共識對比的流通說法）

數據股價與目標價來源

• 盤後價格：Massive Market Data 分鐘 K 線，AAPL 與 AMZN，2026-07-30 延長交易時段，美東時間；查詢日 2026-07-31
• 目標價與共識：賣方彙整轉述（見第二級 MacDailyNews 連結），個別目標價出自美銀、富國、TD Cowen、摩根大通、摩根士丹利、巴克萊、廣發證券與 Rosenblatt

方法事實核查方法論

本文每個關鍵論點至少要求 2 個獨立來源、優先第一級（公司官方加 SEC）。涉及未來預期（時程、催化劑、指引）則明確標示為「預期」「展望」或「共識」、不假裝是事實。 本文的起點是社群輿情中流通的五條主張，全部逐條回一手查核後才寫入：其中「亞馬遜淨利年增 244%」一項算術正確但缺漏關鍵上下文，經比對 SEC 8-K 原文後補上 534 億美元投資評價收益的揭露；「蘋果大中華疲弱」一項原本依賣方轉述可能被讀成衰退，經回一手分部數據校正為年增約 22.4%、僅低於部分分析師預期；「蘋果單季資本支出 24.55 億美元、年減 29%」一項非申報文件直接揭露欄位，經以九個月累計減六個月累計獨立推導後確認相符。 反方論點第三條「記憶體壓力屬週期性」一節，本文僅攤開論據、未掛作者判斷，原因是該判斷需要對記憶體週期位置做獨立評估，而該評估尚未完成；於此明確標示，避免以未完成的判斷冒充結論。

系列內部對讀

• AI 資本支出的錢從哪來：融資結構三棒順序表，與 2028 折舊應力測試（同一批資本支出的資金端結構）
• AI貨幣化第一名！微軟 FY26 Q4：CapEx 真相、Azure 加速與 AI 資本變現全景（微軟這一季的完整拆解，本文只取對照用的獲利品質切面）
• 華爾街沒看懂的算力帝國：從社交巨頭到 Cloud 2.0 與 AGI 終極賽局（Meta 這一季的完整拆解）
• Apple 怎麼攻：庫克交棒硬體工程師、把晶片與入口賭成護城河（財報前的策略解讀；本文是財報後、成本代價開始顯形的續章）

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