產業鏈深度 · 新雲端電力 · ISSUE #232
空倉兩季之後，可見長倉押的是電｜新雲端電力系列
空倉兩季後重返的可見長倉，落在雲端需求、輸配電與可通電容量。
「Thiel Macro」的可見長倉，在 2025 年 12 月 31 日與 2026 年 3 月 31 日連續兩個季末是零。2026 年 6 月 30 日這一季，八筆重新出現，合計 4.19 億美元，其中 3.01 億、占 71.82% 落在能源、公用事業與先進核能。清倉發生在 2025 年第四季，2026 年第一季只是維持空倉，不是上一季才賣掉。13F 也不證明現金、私募或空頭同步為零。但它把一件事寫進公開表格：重返時，可見長倉押的是電。
機構資金是不是正在從算力外溢到供電
把清倉前後的可見長倉攤開，比只看 2026 年第二季那一張表更有用。
| 報告日 | 可見長倉 |
|---|---|
| 2025-06-30 | NVIDIA、「Tesla」、「Vistra」 |
| 2025-09-30 | Apple、Microsoft、「Tesla」 |
| 2025-12-31 | 空倉占位 |
| 2026-03-31 | 空倉占位 |
| 2026-06-30 | Amazon、「Vista Energy」、「Vistra」、美國電力、「DTE Energy」、「FirstEnergy」、「CMS Energy」、「X-energy」 |
2025 年第二季還看得到 NVIDIA、「Tesla」與後來重返的電力股。第三季換成 Apple、Microsoft 與「Tesla」。第四季起，資訊表只剩發行人欄空白占位、庫藏證券識別碼全零、金額為零的列，封面文件的表格總額同步為 0。這不是漏解析。兩季空倉之後，2026 年第二季八筆合計 4.19 億美元。
1.1重返那一季的權重
| 發行人 | 占八筆合計 |
|---|---|
| Amazon | 28.18% |
| 「Vista Energy」存託憑證 | 18.13% |
| 「Vistra」 | 14.12% |
| 美國電力 | 10.08% |
| 「DTE Energy」 | 9.62% |
| 「FirstEnergy」 | 9.53% |
| 「CMS Energy」 | 9.45% |
| 「X-energy」A 類普通股 | 0.88% |
四家受管制輸配電公用事業合計約 38.7%。「Vistra」在 2025 年第三季被清掉，空兩季後以更大金額回來。「X-energy」不到 1%，先進核能是點綴。「Vista Energy」是墨西哥油氣生產商，不能扁平寫進電網與核能。13F 表格裡沒有 Nebius、CoreWeave、IREN、CIFR。
1.2同一代碼的兩條機構路徑
另有機構把 2024 年第四季重押的「Vistra」、Constellation、「Talen」長倉一路清到 2025 年第四季歸零，改押表後氣電與設備鏈。「Thiel Macro」在 2026 年第二季把「Vistra」買回來。一條路徑把已在運轉的核電資產視為已定價，一條在空倉兩季後重新表達電網與可調度電力。單季表格回答不了誰對，但禁止把「機構資金流向電力」寫成沒有內部分歧的共識。
1.3超大型雲端業者自己把錢花到電上
Meta 為路易斯安那「Entergy」的資料中心負載興建合計逾 7GW 氣電，外加 240 英里 500 千伏輸電線；2026 年 4 月 15 日該州公共服務委員會加速核准，「Entergy」四年資本支出上修 33% 至 570 億美元。Microsoft、Chevron 與「Engine No.1」在西德州規劃約 2.5GW 氣電的報導，當時還寫「無確定協議」。Google 投資的 Crusoe「Goodnight」是 933MW 氣電。這些是 2025 至 2026 年的新故事；2024 年那種電網購電協議是舊故事。
美國能源部摘要勞倫斯柏克萊國家實驗室 2024 年報告：美國資料中心 2023 年用電約占全美 4.4%，2028 年預估 6.7% 至 12%；用量由 176 太瓦時升至 325 至 580 太瓦時。LBNL《Queued Up: 2025 Edition》把排隊量化：全美約 2,300GW、約 10,300 個專案卡在互連隊列；2024 年商轉專案平均等待約 55 個月；2000 至 2019 年提出的容量只有約 13% 到 2024 年底商轉，約 77% 撤案。PJM 約 5 至 6 年。
2026 年 5 月 6 日「All-In」逐字稿裡，Chamath 把限制資源從運算改口為電力，並說未達標「entirely 100% due to the supply of the power necessary to generate the output token」。Jason 當場給出 2026 年資本支出分項：Amazon 2,000 億、Microsoft 1,900 億、Google 1,900 億、Meta 1,450 億，合計 7,250 億美元。這是訪談口徑，不是公司指引。它與 13F 同向的地方只有一句：錢在追能把電送到機櫃的資產。
我的判斷：這筆重返讀成雲端需求與輸配電。要盯的單一指標是下一季 13F 是否仍集中在受管制公用事業與「Vistra」。什麼情況下改看法：可見長倉再次歸零，或最大倉換成與通電無關的標的。