個股深度 · AI 電力基礎建設 · ISSUE #253
漲價見報了，轉嫁卻沒發生：台半的毛利率有兩個數字，方向還相反｜AI 電力基礎建設系列 20
漲價的新聞見報了，代工漲的那一段，公司自己說它吞了。
這個系列一路在追的問題是：AI 供電需求把功率半導體的定價權推上來，這條漲價會往下傳導到哪一層。今年上半年，這條鏈第一次走到可以驗收的地方：8 吋晶圓代工在 1 月全面調漲，台灣半導體（5425）與強茂（2481）的漲價在 3 月見報。半年過去，答案不是想像中的樣子：這家公司自己說，代工漲的那一段，它吞了。
一張合併報表，兩個方向相反的毛利率
先把一件事放在最前面，因為後面每個數字都掛在它上面。
台灣半導體（5425）FY2025 的合併營收 179.54 億元裡，整流器本業只有 64.25 億元、占 35.79%；條碼印表機 115.29 億元、占 64.21%。條碼印表機是子公司鼎翰科技（3611），年報明載它的應揭露事項由鼎翰自行編製年報。
也就是說，你在任何看盤軟體上查到的「台半毛利率」，六成四的權重來自一門跟功率半導體無關的生意。
損益歸屬的稀釋更徹底。FY2025 本期淨利 11.13 億元，非控制權益分走 6.03 億元、占 54.2%，真正歸屬母公司業主的只有 5.10 億元。股權結構是交叉持有：台半持鼎翰 35.74%，鼎翰反過來是台半的最大股東、持股 6.06%。
把 8 月的訪談紀要與公告財報擺在一起，會出現兩個方向相反的毛利率敘事：
| 口徑 | 期別 | 數字 | 出處 |
|---|---|---|---|
| 合併 | 1H26 | 30.40%，年增 2.06 個百分點 | 公告財報，可由公開資料庫直接驗算 |
| 合併 | 1Q26 | 31.29%（近八季高點） | 同上 |
| 合併 | 2Q26 | 29.62% | 同上 |
| 半導體事業群 | 2Q26 | 26.9% | 華南投顧 2026-08-21 訪談紀要轉述公司說法 |
| 半導體事業群 | 1Q26 | 27% 以上 | 同上 |
兩組數字都對，但分別成立於不同的尺。公開財經網站報的是合併，訪談紀要講的是事業群。把它們排成同一條曲線，會讀出「毛利率從 30.4% 掉到 26.9%」，那是一個不存在的跌幅。
還有一個坑在同一個位置。公開資料庫的「本期淨利」欄位裝的是含非控制權益的數字，2026 上半年是 6.68 億元；訪談紀要講的歸屬母公司淨利是 3.73 億元。拿前者講「台半上半年賺多少」，會高估近一倍。
漲價的新聞見報了，轉嫁沒有發生
把今年的時間軸攤開，這條漲價鏈的每一格都有公開紀錄。
2026 年 1 月 14 日，經濟日報報導 8 吋晶圓代工廠已通知客戶調漲代工價 5% 到 20%，而且是不分客戶、不分製程平台的全面性調價，與 2025 年僅針對部分客戶補漲不同；同篇預估 2026 年全球 8 吋晶圓代工廠平均產能利用率將升到 85% 到 90%。
2026 年 3 月 15 日，經濟日報報導強茂、台半部分產品漲幅上看兩成，導因是電價、人工、貴金屬、特殊氣體與化工原料等支出全面增加，並稱國際大客戶大舉轉單這兩家台廠。
到這裡為止，劇本很順：上游漲、下游跟著漲、族群受惠。
2026 年 8 月 21 日的訪談紀要補上了缺的那一格。華南投顧轉述公司說法：2026 上半年晶圓代工廠啟動第一波調漲時，台半因為產品未達滿載，「只能自行吸收成本」。
這句話把前面兩則新聞的意義整個改寫。3 月那次漲價確實發生了，但它對應的是公司自己的成本上升：電價、人工、原料；至於代工廠漲的那一段，公司沒有轉嫁出去。漲價見報，不等於轉嫁成功。
財報也對得上。2026 上半年合併營收 94.71 億元、年增只有 2.76%，合併毛利率 30.40%。看起來不差，但單季序列講的是另一回事：
| 期別 | 2Q25 | 3Q25 | 4Q25 | 1Q26 | 2Q26 |
|---|---|---|---|---|---|
| 合併毛利率 | 29.50% | 30.62% | 30.67% | 31.29% | 29.62% |
漲價見報後的第一個完整季度，合併毛利率從近八季高點回落 1.67 個百分點。
公司對 2Q26 的解釋有兩項，都自估為區間值：1Q26 急單使海外子公司毛利率被放大約 1.5 到 2.0 個百分點，讓基期偏高；以及自 2025 年第三季起推動的晶圓良率與庫存管理專案在 2Q26 認列較大報廢晶圓，影響約 1.2 到 1.5 個百分點。報告稱扣除一次性報廢後，2Q26 實質上是季增。
這兩項都可能為真。但它們是公司自估、沒有可稽核的會計揭露，而且不改變上一段的事實：代工漲價那一筆，公司說它吞了。
為什麼滿載是那個開關
訪談紀要裡資訊量最大的一句，是對下一波漲價對象的描述。
公司預計 3Q26 末啟動新一波漲價，幅度與 1Q26 的 10% 到 15% 相當、部分滿載產品達 20%，而調漲對象是「1Q26 尚未滿載、但目前已達滿載之產品線」。
把這兩段說法並排，浮出來的是一個條件式：滿載才漲得動。這條規則是本文的歸納，報告沒有這樣寫。照它推，3 月那一輪之所以只漲了一部分，是因為當時只有一部分產品線滿載；現在其他產品線也滿了，所以再漲一輪。
同一套邏輯往前推，就解釋了為什麼代工漲價當時吞得下去：未滿載的產品線沒有籌碼把成本推給客戶。往後推，則是這篇的核心觀察點：公司預期 4Q26 代工廠還有新一波調漲，屆時「有機會」把成本轉嫁給客戶。
原文的措辭是條件句，不是承諾。而同一份報告在上半年已經記錄過一次條件不成立時會發生什麼。
漲價落地的節奏也分兩段：公司說約 5 到 6 成的漲價幅度會在 2H26 反映於營收，其餘部分、特別是需要重新簽訂長約的車用客戶，要等年底重簽之後才在 2027 年陸續顯現。依訪談紀要轉述的應用別占比，車用是最大宗；原文沒寫這是哪個口徑，合併端也沒有對應揭露。無論如何，漲價效益的後段被綁在一個明確的時間錨上。
公司對 3Q26 的預期是半導體事業群毛利率回到 27% 到 28%，而且原文明說這是「即便在不含漲價效益的狀況下」的水準。換句話說，一次性報廢消失是基本盤，漲價是額外的上檔。