微軟 FY2027 第一季：資本支出 452 億美元因第三方算力晚到而低於指引，Azure 年增 48%，投入要連租約一起看

追蹤脈絡：微軟資本支出流向；數據對照：微軟資本支出季度數據。

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微軟（MSFT）2026 年 10 月 28 日公布 FY2027 第一季財報並召開法說，這一季是 2026 年 7 到 9 月，含融資租賃的資本支出 452 億美元，低於上一季給的指引。看到「微軟資本支出低於預期」這類標題，最直接的疑問是：客戶需求變弱了嗎？

我的看法是，資本支出低於指引的原因出在第三方算力晚到，因為財務長把原因歸給部分第三方算力延後交付，需求面的營收與指引都在往上。另外，從這一季起，光看資本支出會看漏微軟的投入，要把租約一起算。

這個判斷來自把同一場法說的兩組數字擺在一起：資本支出低於指引，Azure 營收卻年增 48%，高於公司的指引，第二季 Azure 指引也訂在固定匯率、也就是排除匯率變動後的 49% 到 50%。投入往下、營收指引往上，加上財務長說需求持續超過可用供給，所以落差落在供給這一端。租約那一半來自 10-Q 的租約附註：本季新增營業租賃已高於新增融資租賃，前者不計入資本支出，另有 3,646 億美元租約還沒起租。

這個判斷怎麼驗證，第二季財報就有兩個檢查點：Azure 固定匯率成長不低於 49% 到 50% 的指引區間，資本支出達到公司給的第二季指引，也就是財務長說的「over $50 billion」。再下一步，是延後的第三方合約起租後，資本支出是否如公司所說加速。微軟的會計年度從 7 月開始，下文的下半財年指的是 2027 年 1 到 6 月。

Azure 為什麼能高於指引：第三方算力晚到的這一季，既有機群的效率撐住成長

先看結果。Azure 從這一季起公布金額，本季 331.7 億美元，年增 48%，去年同期的數字已依新定義重編。第一季指引也在 9 月依新定義調整為固定匯率 44% 到 45%，原本依舊定義給的是約 45%，本季實績高於這個區間。

成長從哪裡來，公司在法說開場稿給了三層說法，這些是公司自己的歸因，各自貢獻多少沒有拆出來：

• Foundry 這項服務：財務長說 Foundry 營收是去年同期的三倍以上。上檔來自 GPU 機群效率提升，讓公司能多配算力給客戶，以及本季每 token 營收提高，也就是每單位 AI 用量帶來的營收變高。執行長說 Foundry 客戶已逾 12 萬家。
• CPU：財務長說工程團隊在 CPU 機群找出沒用滿的容量拿來變現，用既有產能服務更多需求。
• 廣度：執行長說 Azure 成長橫跨大型企業與中小企業，也橫跨核心雲服務與 AI 基礎設施。

財務長也列出 Azure 每季成長會波動的來源。其中三項正好對應算力的三種來源：工程效率什麼時候見效、第三方 GPU 租約什麼時候交付、自建產能。另一項是模型組合帶來的平均單位營收變化。自建這一塊在加速，執行長說本季新增 24 座資料中心，橫跨五大洲。第三方這一塊晚到了，這一季的缺口由既有機群的效率補上。

資本支出為什麼比指引少：延後的是第三方 GPU 租用合約的起租時間

先對照指引。上一季 7 月的法說，財務長說第一季資本支出會「over $50 billion」，並說已含耐用年限更新造成的租約改列影響；9 月公司調整部門後更新第一季展望，資本支出這一項維持不變。本季實績是 452 億美元，CNBC 引用的市場預期是 506.7 億。財務長給的原因只有一句：部分原本預期在第一季交付的第三方產能延後了。

延後的是哪一種供給，財務長在開場稿講第二季展望時說得更具體：部分第三方 GPU 租用合約延到下半財年。CNBC 也轉述，延後跟提供 GPU 租用的供應商有關。微軟沒有點名是哪家供應商，10-Q 與財報新聞稿也沒有提到延後。

延後為什麼會直接壓低資本支出，把財務長的幾句說明接起來看，關鍵在融資租賃怎麼記帳。財務長提醒，融資租賃在起租時就把本金全額計入資本支出。交付延後，起租跟著延後，這筆支出就從第一季移到後面的季度。財務長也把這批移到下半財年的第三方交付，列為下半財年資本支出加速的來源。公司給的時程是這樣排的：

• 第二季：資本支出的指引同樣是「over $50 billion」。
• 2026 日曆年，也就是 2026 年 1 到 12 月：因為第三方產能延後，支出約 1,700 億美元。
• 下半財年：資本支出預期加速，主要來自 CPU，含較高的記憶體與儲存成本，以及 GPU 和移到下半財年的第三方產能交付。

那需求呢？如果是需求轉弱，就得解釋為什麼同一場法說投入往下、營收指引卻往上；第二季 Azure 指引還高於市場共識。最可能被拿來支持需求轉弱的數字是商業訂單年減 12%。公司的解釋是去年同期有大型 Azure 承諾，把基期墊高，第二季訂單也仍會受去年的大型承諾影響。財務長也說客戶需求持續超過可用供給。落差落在供給交付這一端，所以我判斷這次資本支出低於指引，問題出在交付晚了。

第二季少掉的算力怎麼補，公司說靠 CPU 與 GPU 機群持續提升效率，抵銷部分延後的第三方 GPU 租用合約。在第三方網站轉載的法說問答裡，財務長說要達到第二季指引，還需要再找到更多效率。原因是原本預期第二季到位的部分供給移到了下半財年，季內 token 價格也有不確定性；她也說第一季的 token 價格高於預期。延後合約的營收何時認列，公司沒有說。第二季之後的 Azure 成長，財務長說要看三件事：當季工程效率什麼時候見效、見效多少、新增產能，以及 2026 年 1 到 6 月成長加速留下的高基期。

耐用年限延長到 25 年：資本支出的算法變了，比較前先對齊

這一節回答的是，為什麼從這一季起，微軟的資本支出不能直接跟過去比。上一季法說，財務長宣布從 FY2027 開始，也就是 2026 年 7 月 1 日起，把資料中心與辦公大樓的估計耐用年限由 15 年延長到 25 年。她說這只影響未來折舊落在哪些年，對 FY2027 營業利益只有很小的正面影響。影響更大的是資本支出，因為更多未來的資料中心租約，會由融資租賃轉為營業租賃。

兩種租約的差別在記帳。融資租賃在起租時，就把本金全額計入資本支出。營業租賃不計入資本支出，起租後的成本一樣會進損益。所以同樣是租資料中心，改列營業租賃的部分，不會出現在資本支出這一行。

這個變更也讓 2026 日曆年資本支出的估計換了算法。4 月法說的估計用的是更新前的舊算法，含零組件漲價的影響。7 月改成新算法時，財務長說除了租約分類，投資預期沒有變，所以新舊算法之間的差距不能當成投資縮減。同一種算法能比的只有兩個數字：7 月法說約 1,750 億美元，這一季約 1,700 億美元，下修的原因是第三方產能延後。FY2027 全年的資本支出，公司上一季只說會隨各產品線的需求訊號年增，沒有給數字。

跨過這次更新的比較，都要先對齊算法。本季折舊費用 111 億美元，和去年同期之間隔著耐用年限更新，10-Q 也沒有揭露這次更新對本季折舊與營業利益的影響金額，年比不能當成資產擴張的速度。財務長說本季資本支出約四分之三用於短壽資產，主要是 CPU 與 GPU，含較高的記憶體與儲存成本。CNBC 報導的對照是前三季約 66%、去年同季約一半。但長壽的資料中心融資租賃這一季開始移出資本支出，分母少了這些租約。比重上升至少有一部分來自這裡，不能直接當成 CPU 與 GPU 採購比重跳升。

最後是 452 億美元這個數字本身，它是財務長在法說口述的合計，其中融資租賃 74 億美元。申報文件對不起來：新聞稿現金流量表的購置不動產與設備是 393.67 億美元，和財務長口述的現金購置相符，但加上 74 億會超過 452 億；10-Q 的新增融資租賃是 51.92 億美元，也對不上 74 億。新聞稿與 10-Q 都沒有列出含融資租賃的合計數。所以要拆資本支出的組成，以申報數字為準：現金流量表的購置不動產與設備這一行不含租賃，不受租約改列影響；452 億美元只當公司口述的合計。

投入要連租約一起算：新增營業租賃已高於融資租賃，3,646 億美元租約排到 2034 會計年度

把前面三件事接回微軟的帳，第一個要調整的是衡量投入的尺。10-Q 的租約附註有兩行，記錄本季新增的租約換得多少資產，會計上叫使用權資產，一行是營業租賃，一行是融資租賃。本季新增營業租賃，已高於新增融資租賃的 51.92 億美元；去年同期正好相反，融資租賃那一行明顯高於營業租賃。營業租賃不計入資本支出，資本支出在租約這一塊只算融資租賃。