個股深度 · 光通訊系列 #13 · ISSUE #067
Nokia (NOK) 美股研究：DCI 加 AI-RAN 加 InP 三軸合流、便宜版 Ciena 是論點差距不是估值套利
Nokia 是 NVDA 鎖定光通訊鏈的第四家、10 億美元股權已被 Q1 2026 13F 驗證為 NVDA 第 5 大持股。但戰場不在 800G 加 1.6T 短距、是資料中心之間 DCI 長距加 AI-RAN 邊緣加 Infinera InP 垂直整合三軸合流。前瞻本益比 33 比 Ciena 46 便宜 13 個倍數、但共識目標卻低於現價。
Nokia 在光通訊鏈的位置很特別——戰場不在大家最熱衷的 800G 加 1.6T 短距插拔模組、不爭資料中心內部那條收發軸、跟 LITE 加 COHR 加 AAOI 沒卡同一層。
它的戰場是 DCI 長距（資料中心之間的光纖傳輸、80km 到數千 km）加 AI-RAN 邊緣（5G 行動網路加上 GPU 加速）加 Infinera InP 垂直整合——三軸合流。
幾個容易被散戶忽略的硬訊號：
- NVDA 已砸 10 億美元股權鎖它：2025 年 10 月公告、認購價 $6.01、用於 AI-RAN 戰略合作
- Q1 2026 13F 進一步驗證：NVDA 自有持股組合 NOK 排第 5 大、166M 股、估值約 $1.1B、佔組合 6%
- Dell'Oro 2025 全年排名：全球光網路傳輸 #3、DCI 子業務 #2、前 9 個月市占還拿到 1 個百分點以上
- Q1 2026 法說數字硬：光通訊網路年增 20%、AI 加雲端客戶年增 49%、毛利率升 320 bps 升到 45.5%、AI 加雲端新訂單 €1B 一次入袋
這篇要解決三件事：
- 拆三軸——DCI 加 AI-RAN 加 InP 各自的論點和對應證據
- 驗證「便宜版 Ciena」框架——@insane_analyst 給的這個評價是不是純估值套利？攤雙面對比 Ciena 才看得到 NOK 強在哪、弱在哪
- 校正進場期待——共識目標價 $11.52、Strong Buy 評等同時告訴你「公司好、但股價已跑」、配置思考必須含風險
🎯戰場差異釐清：NOK 不在 800G 主戰場、是 DCI 加電信延伸
1.1NOK 在光通訊 6 層架構的哪一層
對讀本系列篇 02 的 一張圖看懂光通訊 6 層架構 鏈式心智模型、把 NOK 放到正確的鏈中位置：
| 層 | 主要玩家 | NOK 在不在這層 |
|---|---|---|
| 第 1 層 InP 基板 | AXTI | 不在直接層、但 InP 晶圓廠自家擁有、後段詳解 |
| 第 2 層 雷射光源 | LITE 加 COHR 加 SIVE | 部分自製 InP 與 SiPh 雷射前段、屬中段參與 |
| 第 3 層 收發模組組裝 | AAOI | 不在 |
| 第 4 層 DSP 訊號編解碼 | MRVL 加 AVGO | 自研相干 DSP 家族、OFC 2026 推出 4 顆新 DSP |
| 第 5 層 客製 ASIC | MRVL 加 AVGO 加 MediaTek | 不在 |
| 第 6 層 系統層延伸應用 | NOK 加 Ciena 加 Huawei | 是、這是 NOK 的主戰場 |
NOK 的位階是「資料中心之間長距傳輸 + 電信業者長期關係」。對照 LITE 加 COHR 加 AAOI 那三家做的是資料中心內部短距、距離 100m 以下、客戶是 NVDA 加 Meta 加微軟直接拉貨；NOK 做的是 DC 之間 80km 到數千 km 長距、客戶是電信業者加雲端業者的長途互連。
| LITE 加 COHR 加 AAOI | NOK | |
|---|---|---|
| 主戰場 | 資料中心內部短距 | 資料中心之間長距 |
| 產品 | 800G 加 1.6T 插拔模組、CPO | 相干插拔模組、IPoDWDM、AI-RAN、行動基建 |
| 距離 | 100m 以下 | 80km 到數千 km |
| 主要客戶 | NVDA 加 Meta 加微軟直接拉貨 | 電信業者加雲端長途互連 |
| 市場性質 | AI 資本支出直接拉動 | 5G 升級加 AI 推論邊緣 |
這條戰場差異很重要——它是「為什麼 NOK 不該被當成 LITE 加 COHR 加 AAOI 的同類股票」的根本理由、也是接下來三軸論點為什麼跟前 12 篇講的故事不衝突而是互補的關鍵。
1.2但 NVDA 已經把 NOK 算進來
別忘了 NOK 是 NVDA 在光通訊鏈股權注資的第四家：2025 年 10 月公告認購 NOK 10 億美元股權、認購價 $6.01、用於 AI-RAN 戰略合作；對照 COHR 加 LITE 加 MRVL 三家各約 20 億美元、NVDA 在這條鏈相關公司股權注資合計約 70 億美元——NOK 是「第四家」、規模一半但戰略意義獨立。
2026-05-15 申報的 NVDA Q1 2026 13F 進一步硬驗證：NVDA 自有持股 7 個項目共值 $18.37B、NOK 排第 5、166M 股、估值約 $1.1B、佔組合 6%、跟 INTC 第 1 名 51.6%、CRWV 第 2 名 19.9% 季增 94.5%、SNPS 第 3 名、COHR 第 4 名約 11-14% 並列在 NVDA「AI 算力加 AI 基建半導體」組合轉向的核心名單。同期 NVDA 砍掉 APLD 加 ARM 加 RXRX 加 WRD 四個 AI 終端應用部位——這是一次明顯的「從 AI 應用退出、重押 AI 基礎建設」配置取捨。NOK 在這個組合不是邊角料、是「6% 組合權重 + 系統層」的策略性持有。
1.3Dell'Oro 2025 全球結構：NOK #3、DCI #2、市占還在擴張
先簡單解釋一下 DCI：DCI 是 Data Center Interconnect、資料中心互連、指資料中心之間的光纖長距傳輸鏈、距離 80km 到數千 km、跟資料中心內部短距收發模組——LITE 加 COHR 加 AAOI 主戰場——是兩個獨立業務段。Dell'Oro Group 是行業權威研究機構、每季發光網路傳輸市占率報告。
Dell'Oro Group 2025 全年光網路傳輸報告把全球競爭結構攤平：
- 市場總額 $16B、年增 10%、由 DCI 帶動復甦
- 前 5 大系統廠排序：Huawei 加 Ciena 加 Nokia 加 ZTE 加 Cisco
- DCI 子業務前 3 名排序：Ciena 加 Nokia 加 Cisco
- 前 9 個月 Ciena 與 Nokia 各拿 1 個百分點以上市占、兩家同步擴張、不是 NOK 搶 Ciena 的肉
- 雲端服務商直接採購 年增 50%、解構式 WDM 年增 40%、超大型雲端業者拉動 WDM 收發加 ZR 光學加光線路系統
排第 3 已經很好了。重點是 DCI 子業務排第 2、僅次 Ciena——這個子業務是 AI 拉貨直接帶起來的成長軸、不是電信業者那種週期性資本支出；NOK 在這個子業務有明確的市占擴張紀錄、不是用 行動基建 的歷史包袱拉低敘事的「老 Nokia」。