Follow the Money · 案例篇 · ISSUE #308

Follow the Money｜超微 MI455X 的 HBM4 主要交給三星電子，變現到哪一步？我估 2027 年約 21 億到 54 億美元

Trend Core 研究團隊 2026-10-14 · 9 MIN READ

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2026 年 3 月，三星電子與超微發布聯合新聞稿，寫三星是超微上一代晶片的主要 HBM3E 夥伴。雙方也依合作備忘錄，預計對齊下一代 AI 晶片 MI455X 的主要 HBM4 供應。

我的判斷是，超微 MI455X 用的 HBM4，最大一份由三星電子供應；這筆錢 2026 年下半年已隨 Helios 整櫃系統的生產開始流向三星，我估 2027 年一年約 21 億到 54 億美元。收錢的三星，最早在 10 月 29 日第三季法說會看得到方向；最能修正判斷的，是 11 月 3 日超微第三季財報，以及隨後送出的 10-Q 季報。

照我的估算，這筆錢在三星的營收裡小到看不出來，在超微排定的 2027 年付款裡卻是大塊，所以要追它，得從超微那一側看。

對三星：平均每季約占三星第三季財測合併營收的 0.4% 到 1.0%；其中一部分會取代上一代的 HBM3E，不全是三星的新增營收。
對超微：超微季報附註裡有一張無條件承諾表，列的是超微已經答應付給供應商、按付款年度排開的錢；我估的這筆 HBM4 錢，相當於截至 6 月 27 日排在 2027 年付款那一欄的四成到將近全部。那一欄當時是 54.74 億美元。

這個判斷各部分的把握不同：

對方是誰，把握七成：三星是供應商，超微自己的財報新聞稿就寫了；「主要」兩個字，靠的是雙方的合作備忘錄與分析師郭明錤更早的說法。沒給更高，是因為超微執行長 Lisa Su 也點名 SK 海力士，上一代 HBM3E 的「主要」夥伴之外也有美光。
金額，把握三成：依據是超微公布的每櫃 HBM4 容量、OpenAI 與 Anthropic 各自第一個 GW 的時程，以及兩則媒體引業界消息的單價；GW 是電力單位，這兩家客戶的部署規模都用它來算。沒給更高，是因為每 GW 能放幾櫃、三星分到幾成都靠我的假設，2027 年的單價也還只是報價。
時間，把握七成：依據是超微法說會講的放量排程；10 月，Lisa Su 對媒體說 Helios 已開始出貨，超微也說首批系統已在四家客戶安裝運轉。沒給更高，是因為這些都還是公司說法與轉述，超微 8 月的季報仍寫預計下半年開始出貨。

三星供貨，是誰說的？

新聞把兩家公司放在一起時，我先到美國證管會的申報資料全文搜尋，看付錢的一方自己的文件寫了誰。超微 5 月的第一季財報新聞稿寫，超微與三星正在合作，內容包括 MI455X 的 HBM4 供應，用字比聯合新聞稿少了「主要」。付錢的一方在自己的文件寫出對方名字，是最直接的證據；媒體與具名人士的說法，只算轉述。其他線索排成下表：

線索	誰說的	是文件還是轉述
三星是上一代晶片的主要 HBM3E 夥伴，已在供貨	三星與超微的聯合新聞稿	公司文件
依備忘錄，預計對齊 MI455X 的主要 HBM4 供應	同一份聯合新聞稿	公司文件，講的是預計
Helios 開始生產，裡面的 HBM 由三星供應	韓國媒體	轉述
MI450 的 HBM4 主要由三星供應	分析師郭明錤，2025 年 10 月	轉述，比備忘錄早五個月

兩邊帳上，第二季動了什麼？

還有一條是我的推論：超微新增的長約與預付，有一部分付給了三星。靠間接證據判斷錢付給誰時，我要在客戶代號、占比、時間、金額量級、產品規格五項裡對上至少兩項才算數；下面兩邊的帳只對上時間一項，所以只當旁證。

超微這一側，無條件承諾表裡排在 2027 年付的那一欄，從 2025 年底的 10.99 億美元，兩季後變成 54.74 億。這是全公司的承諾，用途主要包括晶圓、載板、零組件與雲端算力，其中零組件是 2026 年第一季起才寫進去的；季報的風險因素，把記憶體列在只有少數供應商的零組件裡。

現金流量表上的預付也在增加：上半年增加 9.91 億美元，其中第二季約 6.83 億，管理層說明主要來自供應協議的預付。風險因素也寫，記憶體正在全產業短缺，價格跟著上漲，超微已經簽，而且可能繼續簽長期採購承諾與預付安排。

三星這一側，半年報新揭露，它的海外子公司已跟多家全球客戶簽多年期記憶體供應合約，總額與交期可能隨客戶需求變動。三星全公司的合約負債，主要是客戶先付、還沒變成營收的錢，第二季增加約 8.5 兆韓元，第一季只增加約 1.1 兆。

兩邊都是第二季增加得多。金額量級則說明，三星的長約不只超微一家。就算超微第二季增加的約 6.83 億美元預付全部付給三星，用三星年報的年底匯率換算約 0.98 兆韓元，也只占三星第二季合約負債增加約 8.5 兆的一成多。我的判斷是，這些帳撐不起金額；不過超微承諾表的 2027 年那一欄、預付，以及三星的合約負債，都是後面追蹤表要看的那幾行。

三家都做得了，超微為什麼找三星？

HBM4 有三家在出貨：

三星：2 月宣布量產並出貨商用品給客戶，第二季新聞稿寫記憶體事業擴大了 HBM4 銷售。
SK 海力士：第二季開始量產出貨，公司預期下半年全面放量。
美光：日曆年第一季開始量產出貨，產品點名為輝達 Vera Rubin 設計。

三星的位置在一條龍：副會長 Jun Young-hyun 在聯合新聞稿說，三星從 HBM4、代工到先進封裝，能提供整套包辦的能力。

我的判斷是，SK 海力士的 HBM4 有一大塊先綁給輝達，超微要確保 2027 年的量，把三星放在主要位置是最直接的路。SK 集團 7 月跟輝達簽了意向書，範圍包括 SK 海力士的 HBM4 與長期記憶體合作。據第三方網站的逐字稿，SK 海力士管理層在第二季法說會也說，HBM 的獲利基礎靠跟輝達等主要 AI 客戶的長期合作。超微這邊，據中央社，Lisa Su 10 月在台北說，記憶體供應全市場仍吃緊，超微跟夥伴的規劃期已從一到兩年拉長到三到五年。

方向相反的資訊有三條。第一，據韓國媒體，Lisa Su 說 SK 海力士與三星兩家都給了 HBM4 支援。第二，上一代三星也是 HBM3E 的「主要」夥伴，美光照樣自己發稿，說它的 HBM3E 整合進同一代晶片，稿裡還有超微副總裁具名背書。據韓國媒體，主要供應商不代表獨家。第三，超微的另一個客戶 Meta，第一個 GW 用的是 MI450 架構的客製 GPU，備忘錄只點名 MI455X，後面的估算也沒算 Meta。我的判斷是，三星拿不到全部，SK 海力士分到多少，是這個判斷最大的變數。

每櫃 31 TB 的 HBM4，一年付給三星多少？

這一段是我的估算。我從超微公布的每櫃容量往上算，因為每顆晶片要配幾個 HBM4 堆疊，也就是幾疊記憶體，三家媒體寫法不一。GW 是電力，我用每櫃耗電把它換成櫃數；單價借用別的買賣方的報導，分成 2026 年成交價與 2027 年報價兩個情境。

輸入	數字	限定條件
每櫃 HBM4	31 TB	超微公布的 Helios 規格，是最高值
每櫃耗電	246 kW	施耐德電機與超微合發的 Helios 參考設計可支援的上限，實際耗電可能更低
2026 年單價	一個疊了 12 層的堆疊約 500 美元出頭到中段，取 500；按 36 GB 算，每 GB 約 13.9 美元	據兩家韓國媒體引業界消息，是 SK 海力士賣給輝達的價格，SK 海力士說無法確認；36 GB 是三星 12 層的最高容量，美光 12 層也是 36 GB
2027 年單價	每 Gb 4 美元中後段，取 4.5；1 GB 是 8 Gb，每 GB 約 36 美元	據韓國媒體引業界消息，是三星對未具名主要客戶的報價，還沒成交
OpenAI 的量	1 GW	我的前提：OpenAI 第一個 GW 有具約束力的購買承諾，OpenAI 預期 2026 下半年開始部署、2027 年加速，我把整個 GW 算進 2027 年
Anthropic 的量	1 GW	我的前提：Anthropic 第一個 GW 從 2027 上半年開始，只有新聞稿
三星的份額	六成	我的前提：備忘錄寫「主要」，據韓國媒體，Lisa Su 點名兩家

我的估算如下。

步驟	算式	結果
每 GW 幾櫃	1 GW ÷ 246 kW	約 4,065 櫃
每 GW 的 HBM4	4,065 櫃 × 31 TB	約 12.6 萬 TB，即 1.26 億 GB
每 GW 的金額	1.26 億 GB × 每 GB 13.9 或 36 美元	約 17.5 億或 45.4 億美元
2027 年超微付給所有 HBM4 供應商	× 2 GW，OpenAI 與 Anthropic 各一	約 35 億或 91 億美元
其中付給三星	× 六成	約 21 億或 54 億美元
三星第三季營收換成美元	約 195 兆韓元 ÷ 1,434.90	約 1,359 億美元
對三星	平均每季 5.3 億或 13.6 億美元 ÷ 第三季營收	約 0.4% 到 1.0%
對超微	21 億或 54 億美元 ÷ 截至 6 月 27 日排在 2027 年付款的全公司無條件承諾 54.74 億美元	約四成到將近全部

三星第三季營收是未經會計師核閱的初估數，可能跟確定數不同；換成美元用的是三星年報裡的 2025 年底匯率。上下緣的差距，全來自單價的兩個情境。

對超微那一列，上緣幾乎等於承諾表 2027 年那一欄的全部。那一欄是全公司的承諾，用途主要包括晶圓、載板、零組件與雲端算力，這裡只拿來比大小。11 月超微的季報出來時，那一欄若持平，我會把估算往下緣靠；若增加，符合判斷，但只能說超微還在鎖量。

我估的只有 HBM4。超微季報寫，Helios 由客戶與製造夥伴建置，超微只供應其中部分產品；櫃裡另外要用的伺服器記憶體，我的判斷是由建置機櫃的一方採購，錢不經過超微，沒算進來。

估算可能偏高的理由有四個：

Lisa Su 說某些工作負載用不到時，可以視需要調整記憶體配置。
據 TrendForce，GPU 與客製晶片廠在考慮降低每顆晶片的 HBM 容量。
GW 若含冷卻用電，櫃數會更少。
超微新聞室說首批系統已在 OpenAI 安裝運轉，第一個 GW 有一部分在 2026 年就出貨，我卻整個算進 2027 年。

可能偏低的理由：參考設計的耗電是上限，實際低一點就有更多櫃；Meta 的第一個 GW、甲骨文預計 2026 年第三季開始首批部署的 5 萬顆 GPU，以及微軟，我都沒算。

錢走到哪一步？接下來看哪幾份文件？

先講文件能證明的部分：超微付三星 HBM4 這一段，雙方點名的是合作備忘錄，也就是談到了條件，還不代表一定下單、金額會用滿。開頭說錢已經開始流向三星，是我根據公司說法與放量排程做的判斷，走得比文件遠。

我把一筆錢從說要買到收進帳，分成六步：只有說法、談到條件、產品被選上、確定下單、記成營收、收到現金。每一步看的是證據撐得到哪裡，所以出貨聽起來比談條件更後面，目前卻只算第一步：已經出貨的說法來自 Lisa Su 10 月在台北與首爾對媒體的談話，以及超微新聞室，還沒有申報文件或數字對得上。

超微自己的說法也還沒對齊：8 月的財報新聞稿說 Helios 正由多家客戶部署，同一天的法說會說首批出貨在本季稍晚才開始，隔天送出的季報則寫預計下半年開始出貨。

順著錢往源頭看，付錢給超微的這一段走得比較遠：OpenAI 與 Meta 對各自第一個 GW 都有具約束力的購買承諾，已經到第四步確定下單，不能任意取消。估算裡的另一家 Anthropic，第一個 GW 只有新聞稿。

這筆錢的金額，目前兩家的帳上都拆不出來。超微 2026 年兩份季報全文搜 HBM、SK 海力士與美光的英文名，都找不到；三星的名字只以代工廠的身分出現，代工的是超微另一類晶片。三星半年報裡搜超微，只找到講三星自家晶片繪圖核心的敘述，記憶體營收也沒有拆出 HBM。所以要等下面四份文件；表格照哪一份最可能修正我的判斷排，不照日期。

我的做法是，財報當天先看新聞稿與法說會，季報送出後再翻附註，付錢的超微先看承諾表，收錢的三星看合約負債；每一份都先寫成追蹤問題，指定文件與那一行，文件出來那天再對。

順序	文件與大約日期	看哪一行	判斷對了會看到	要修正判斷的訊號
1	超微第三季財報，11 月 3 日美股盤後，台北 11 月 4 日清晨；前四季的季報與年報都在財報隔天送出	法說會講的 Helios 放量與第四季財測；季報承諾表的 2027 年那一欄，原文「Unconditional commitments」；現金流量表的預付那一行，原文「Prepaid expenses and other assets」	2027 年那一欄與預付繼續增加，第四季財測比第三季再跳一階	放量延後，2027 年那一欄持平，或管理層說要縮小每顆晶片的記憶體配置
2	三星第三季法說會，10 月 29 日上午 10 點韓國時間，官方只放直播與簡報	記憶體營收、HBM4 出貨與客戶說法	說 HBM4 已對多家主要客戶擴大出貨；對照的是第一季報告，那時寫的還是計畫	HBM4 的成長只歸給單一客戶平台
3	三星第三季報告，前兩年都在 11 月 14 日申報	訂單狀況那一節的多年期合約；附註的合約負債	合約負債續增，多年期合約那段還在	合約負債回落，或多年期合約的說明改寫
4	SK 海力士第三季法說會，第三方行事曆寫 10 月 27 日，公司還沒公告	HBM4 的客戶與長期協議	HBM4 放量的說法集中在既有主要客戶	管理層說新增一家 GPU 客戶的 HBM4 大量出貨

我的判斷是，這條錢在三星那一側已經開始流，要追它，得從超微那一側看；要等三星或超微講到記憶體，我才會把金額的把握往上調。

這個方法什麼時候會失準？

「主要」的位置，會在客戶一輪輪驗證供應商產品的過程中移動。據 TrendForce，三家都因為輝達提高規格而重送過 HBM4 樣品。備忘錄簽下的「主要」，下一輪驗證就可能改寫；看簽下的文件判斷誰是主要供應商，抓得到簽約當下的位置，抓不到之後的移動。

採購的一方換了，付錢方的帳就看不到：某一批 HBM 若改由建置 Helios 的客戶或製造夥伴採購，錢照樣流到三星，超微的承諾表卻看不到。

承諾變大，不一定是需求變大。超微季報寫，它持續在需求出現前簽長期採購承諾，隨著這些承諾與預付增加，相關風險已經升高。需求一轉弱，承諾表照樣顯示錢在流向供應商，超微那一側卻可能在堆存貨；承諾表變大時，要同時看超微的營收有沒有跟上。

帶走的檢查問題

點名對方的那份文件，寫的是協議、設計導入還是出貨？錢停在哪一步？
這筆錢在收錢方的營收裡小到看不出來時，付錢方哪一行最先看得到它？
供應商自稱「主要」的那一代，有沒有第二家供應商自己發稿點名同一款產品？

📚來源與參考

第一級一手文件

第二級二手與轉述

第三級轉述與媒體

本報告為 Trend Core 研究團隊基於公開資料整理之研究內容，不構成投資建議。AMD 為公開交易股票，存在價格波動、市場、流動性、匯率與政策風險。內部人交易、機構持股變化等資訊來自監管申報，但解讀方式存在多種可能。過去績效不保證未來結果。投資決策應基於個人財務狀況、風險承受能力，並建議諮詢合格的財務顧問。研究員 / 公司可能持有或於發布後持有 AMD 部位。報告中所有時間點的價格、指標數據以發布日為基準，後續變化請以即時資料為準。