Follow the Money · 案例篇 · ISSUE #315

Follow the Money｜博通說 OpenAI 2027 年要部署 1.3GW，錢走到哪一步？我估博通拿 140 億到 390 億美元

Trend Core 研究團隊 2026-10-18 · 9 MIN READ

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博通執行長 Hock Tan 在第三季法說說，OpenAI 的第一代客製加速器 Jalapeño 預期第四季繼續出貨，2027 年照計畫部署 1.3GW。他還說，2028 年看得到部署逾 5GW，這可望讓 OpenAI 成為博通第二大的客製加速器客戶。一個月後，據華爾街日報引述知情人士，博通正為這顆晶片籌組逾 500 億美元融資，Apollo、Blackstone 在洽談之列，談判還在初期。

我的判斷是：OpenAI 設計的 Jalapeño 由博通做晶片實作與網通並出貨，2027 年部署的這 1.3GW，整批會帶給博通約 140 億到 390 億美元的新營收，多數在博通 2027 會計年度認列。把錢付給博通的，多半是替 OpenAI 買下設備再出租給它的融資方。付款路徑最可能在 12 月博通的第四季法說與年報 10-K 看得到，營收要等 2027 會計年度的季報。

這裡估的是博通的新營收。OpenAI 為這 1.3GW 付的錢更多：板卡、機櫃與系統整合交給 Celestica，部署還要有資料中心。

我對這個判斷的把握，分四項：

對方是誰，把握 9 成：兩家的聯合新聞稿、OpenAI 的公告、博通的法說，三份都由當事公司自己點名對方；Celestica 也在法說上說，預計跟兩家合作 Jalapeño。扣掉的一成，是博通向美國證管會申報的文件會不會也寫出 OpenAI，要到年報 10-K 才看得出來。
付款路徑，把握 6 成：博通跟 Apollo、Blackstone 合組的融資平台，把 OpenAI 列為服務對象，Anthropic 那一批由 Apollo 管理的基金負責買下 AI 機櫃；據華爾街日報，博通也在替 OpenAI 晶片籌錢。扣掉的是，平台首批 350 億美元只給了 Anthropic，執行長被問到融資時也說 OpenAI 這邊還不太清楚。
金額，把握 5 成：上下緣都出自博通法說，上緣用執行長說的每 GW 裡博通產品的金額，下緣用分析師拿博通營收展望除出來的數字。扣掉的是，執行長那個每 GW 金額不分客戶；1.3GW 又是 OpenAI 部署的量，博通出貨的時間不一定跟它重疊。
時間，把握 5 成：博通說照進度走，Celestica 預計 2027 年放量，OpenAI 計畫 2026 年底前開始部署。扣掉的是量產驗證還在跑；OpenAI 硬體副總裁 Richard Ho 也說，目標是 2027 上半年有東西投入正式使用，到時部分使用者在部分模型上可能用到 Jalapeño，而這是要拚一下的目標。

對博通，這筆錢約是它近四季全公司營收的 16% 到 44%。

對 OpenAI，約是執行長 Altman 說的未來八年約 1.4 兆美元算力承諾的 1% 到 3%。

接下來看哪幾份文件？先看 12 月博通那兩份

這筆錢目前的進度，是產品已經被選上：工程樣本在跑，量產驗證還在進行。雙方的條款書與長期協議，只代表談到了條件。博通口頭說的已出貨，我先當成公司的說法：兩版第三方逐字稿斷句不同，只有一版寫明是第三季出貨，要對過博通官方錄影才能確定；法說講已經發生的事，也要等申報文件或營收數字對上才算數。再往前一步，要看到一筆不能任意取消，而且對得到 OpenAI 的訂單或購買義務。

目前帳上還看不出這一段：博通 2025 年以來的申報文件，全文搜尋 OpenAI 是 0 筆，營收也只拆到半導體部門，拆不出 OpenAI。所以要盯下面這幾份文件。

文件	大約日期	看什麼	判斷對了會看到	要修正判斷的訊號
博通第四季財報與法說，接著 2026 會計年度年報 10-K	法說目前計畫在 12 月 9 日；年報去年是 12 月 18 日送出	全文搜 OpenAI；附註「Financial Guarantee」「Convertible Notes」裡，擔保與可轉換本票安排除了現有那一筆，有沒有第二筆；剩餘履約義務，也就是已經簽約但還沒認列的營收，截至 8 月 2 日約 1,792 億美元	多一筆對得到 OpenAI 的擔保、本票或購買安排；剩餘履約義務再大跳一次；OpenAI 第一次出現在申報文件	執行長把 1.3GW 往後挪，或說 OpenAI 那一批不走融資平台
Apollo 與 Blackstone 第三季財報，接著季報	Blackstone 10 月 22 日，Apollo 11 月 3 日；季報去年在 11 月 7 日到 10 日	Apollo 附註「Purchase Obligation Guarantee」除了現有那一段，有沒有第二段	出現跟博通、OpenAI 相關的購買義務或擔保	到年底仍看不到華爾街日報說的融資成交
Celestica 第三季財報與投資人日	10 月 26 日盤後，27 日法說	OpenAI 機櫃初批交了沒；2027 年展望	初批已交，2027 年展望寫進 OpenAI 放量	初批延到 2027 年
OpenAI 宣布 Jalapeño 開始部署	目標 2026 年底前	官網公告	宣布開始部署，量產驗證完成	目標改到 2027 年
博通 2027 會計年度第一季財報	去年同一季是 3 月 4 日	新聞稿裡執行長引言的 AI 半導體營收；博通估的前五大終端客戶占比，第三季約 55%	AI 營收照倍增的軌跡走，前五大占比再升	AI 營收落後倍增的軌跡

OpenAI 跟博通，誰點名了誰？

線索	誰說的	這條證明什麼
10GW 合作，OpenAI 設計，博通部署機櫃，2026 下半年到 2029 年底；有共同開發與供應的長期協議，簽了部署機櫃的條款書	雙方聯合新聞稿，2025 年 10 月	點名對方；條款書只代表談到條件
博通負責晶片實作與網通，Celestica 負責板卡、機櫃與系統；工程樣本以量產目標的頻率與功耗在跑	OpenAI 公告，2026 年 6 月	產品被選上；分工決定哪些錢算博通的
算力組合列入博通，Jalapeño 是可信的自有路線	OpenAI 財務長，2026 年 8 月	付錢的一方自己把博通列進算力組合
已出貨，第四季繼續；2027 年 1.3GW，2028 年逾 5GW	博通執行長，第三季法說	規模與時程
預期今年稍晚交付 OpenAI 客製機櫃初批，Jalapeño 量產排在 2027 年	Celestica 執行長，第二季法說	第三家公司從機櫃端對上時程

前四列，都是付錢或收錢的一方自己點名對方；Celestica 是第三家公司，那列我只拿來對時程，對方是誰只當旁證。博通講 1.3GW 那句，數字、時間、對象都齊，但這是供應商替客戶說的，我先記下來，等 OpenAI 自己的文件確認。

第二季，博通的剩餘履約義務從約 450 億跳到約 1,646 億美元，附註說含一份當季簽的客製加速器長約。這份長約我不算給 OpenAI：同一季博通也公告了跟 Google 的長期協議，這份長約對 OpenAI 只對得上時間一項，證據不夠。

錢會怎麼付到博通手上？

我拿 Anthropic 那一批當範本。博通、Apollo、Blackstone 成立了融資平台 XPV，目標是到 2028 年替 OpenAI 與 Anthropic 支援逾 20GW 算力；首批融資 350 億美元，給了 Anthropic。

誰買、誰租、誰作保，是這樣分的。博通安排 Apollo 接手 AI 機櫃的購買協議，以及客戶租用算力的租約；Apollo 的季報寫，買下機櫃的義務在它管理的基金身上。博通則替客戶 5 年的租約提供回補，也就是客戶付不出租金時由博通補上，全部機櫃部署後最多約 290 億美元。

350 億美元是平台給 Anthropic 首批的融資總額，290 億美元是博通回補的上限，兩個數字量的不是同一件事。

據華爾街日報 10 月的報導，博通在替 OpenAI 晶片籌組逾 500 億美元融資，預計年底前完成，可能涵蓋數 GW。更早在 5 月，據 The Information 的報導，博通被要求替第一階段約 180 億美元的晶片生產出資；它只在微軟買下約四成，或 OpenAI 另找買家時才願意，微軟當時還沒同意。

我的推論是，OpenAI 這一批會走 Anthropic 那條路。融資平台把 OpenAI 列為服務對象，華爾街日報說的洽談對象正是平台的兩家夥伴。融資對 GW 的量級也跟 Anthropic 首批相同：那批是 350 億美元對逾 1GW，這次是逾 500 億美元，可能涵蓋數 GW。融資預計年底前完成，也接得上 Celestica 預計今年稍晚開始交的機櫃。不過，OpenAI 這一批會走這個平台，目前只有媒體轉述撐著。

反面有兩條。OpenAI 3 月才結束一輪 1,220 億美元承諾出資的募資，也可能自己付。另外，分析師問 2028 會計年度兩家的部署是不是大部分或全部經這個平台融資，執行長答各站點不會一樣，Anthropic 走向上市，信用會改變，OpenAI 這邊則還不太清楚。

我的判斷是：錢的源頭是 OpenAI，雙方文件撐得住；交到博通手上的是誰，目前只有 Anthropic 的範本加兩則媒體轉述，我推論會經過融資方。

博通做得到嗎？OpenAI 為什麼找它？

OpenAI 硬體副總裁 Richard Ho 被問為什麼不找輝達、超微或邁威爾，他說都是好選擇；他們用中立的流程評估，看現成的類比電路設計、叢集需要的通訊、先進記憶體，整體權衡後選了博通。

他在另一場訪談說，Altman 要很大的量，得有人拿得到晶圓與記憶體，博通是拿得到量的廠商之一。博通也說，2027 會計年度約 1,150 億美元的 AI 營收展望，所需的供給已經鎖住。

截至 8 月 2 日，博通對供應商的採購承諾約 1,268 億美元，定義排除可以無罰款取消的協議，等於博通向供應商下的單已經不能任意取消。博通委外的晶圓約 95% 由台積電生產；Jalapeño 在哪裡投片，據路透與 TrendForce 的報導是台積電。

時程上，OpenAI 說九個月從設計走到投片，8 月底量產驗證還在進行。博通執行長 6 月受訪說，2026 年底是小量原型，2027 年真正放量，2028 上半年全速。

方向相反的資訊有三類：OpenAI 說會繼續大量部署輝達等夥伴的加速器，3 月時訓練與多數推論仍跑在輝達 GPU 上；據研究機構 SemiAnalysis 的公開文章，OpenAI 還要一段時間才有工程樣本以外的東西；博通執行長 10 月也說，資本會是最大的限制。

我的判斷是：博通做得到，OpenAI 找它是為了設計能力加上晶圓與記憶體；1.3GW 若延後，多半卡在 OpenAI 那一側的量產驗證與融資。

1.3GW 換成博通的營收，大約多少？

我用收錢一方，也就是博通自己的數字估。執行長回答分析師時說，每 GW 裡博通產品的金額不到 300 億美元，落在 200 億到 300 億美元，預期維持。

同一場法說，另一位分析師換了算法：把博通講過的 GW 加起來，2027 年約 10GW，拿營收展望去除，得到每 GW 約 110 億到 120 億美元。

執行長回答，六家客戶合計的 GW 是需求，博通保守判斷，兩個會計年度內真正進入生產的會少一些。分析師拿全部 GW 當分母，分母偏大，除出來的每 GW 金額就偏低，所以我把這組當下緣。

項目	算式	結果
上緣	1.3GW × 每 GW 200 億到 300 億美元	260 億到 390 億美元；執行長說的是不到 300 億，所以 390 億是上限
下緣	1.3GW × 每 GW 110 億到 120 億美元	143 億到 156 億美元
驗算下緣	2027 會計年度 AI 營收展望約 1,150 億美元 ÷ 約 10GW	每 GW 約 115 億美元，落在下緣用的 110 億到 120 億之間
對博通	估算 ÷ 近四季全公司營收 891 億美元	約 16% 到 44%
對 OpenAI	估算 ÷ Altman 說的未來 8 年約 1.4 兆美元承諾	約 1% 到 3%

兩組合起來，就是開頭那個區間。

不算博通營收的部分：板卡、機櫃與系統整合由 Celestica 做；系統記憶體，博通說不一定由它供應。高頻寬記憶體 HBM 則算進博通的客製加速器營收，所以稀釋毛利。我的對應是：博通說的每 GW 金額，大致是晶片、HBM 與網通。

外部還有兩把尺，平台給 Anthropic 的首批融資，以及 The Information 報導的 OpenAI 整個計畫晶片生產金額；換算成每 GW 都是上限，跟博通說的每 GW 金額在同一個量級，我只拿來確認量級，不拿來收窄區間。

這筆錢有多少落在博通 2027 會計年度？

上面的區間是整個 1.3GW 的錢，有多少算進博通 2027 會計年度，要看出貨的時間。博通的會計年度跟曆年不同，2026 會計年度在 11 月 1 日結束。

把錢往 2028 會計年度推的，是供給與排序。博通說 2027 會計年度的需求高於約 1,150 億美元的 AI 營收展望；OpenAI 的部署，只占分析師加總約 10GW 的一成多。博通又說，2028 年部署逾 5GW 可望讓 OpenAI 成為第二大客製加速器客戶，我的推論是 2027 年它還排在後面。

上緣那組若全在 2027 會計年度認列，OpenAI 就占這份展望的約 23% 到 34%，明顯高於它的 GW 占比，這把錢往 2028 會計年度推。

把錢拉回 2027 會計年度的，是出貨早於部署。博通在第三季法說已說出貨 Jalapeño；2027 年要部署的量，我推論多半在 2027 會計年度出貨。1.3GW 那句只寫「2027」，指曆年或博通的會計年度都說得通。

兩邊相抵，我判斷上緣仍有一部分會落到 2028 會計年度；能算進 2027 會計年度的金額，偏向區間的下半段。

我的判斷是：區間寬，是因為每 GW 金額與認列時點目前只有博通一方的說法，要等下一步的文件收窄。

12 月之前，我維持什麼判斷？

12 月博通那兩份出來前，我維持兩個判斷：博通從這筆錢拿約 140 億到 390 億美元，付款路徑把握 6 成。年報若多一筆對得到 OpenAI 的回補或購買安排，付款路徑的把握往上調；執行長若把部署移到 2028 年，時間的把握往下修。

這個判斷什麼時候會失準？

付款方式會改變營收認列的時點。博通第三季季報的風險因素寫，大客戶已經要求過承租客製加速器，或要博通先買下整櫃再租給它們，這類安排下博通可能拿不到預期的營收與自由現金流。我的判斷是：OpenAI 那一批若改由博通出租，營收會攤進租期，就算部署照時程走，2027 會計年度認列的也會遠低於估算。

媒體轉述也會認錯客戶。2025 年 9 月，有媒體寫多個消息來源確認，博通 100 億美元的神秘新客戶是 OpenAI；隔月博通半導體事業群總裁上 CNBC 否認，12 月執行長在法說上說是 Anthropic。所以華爾街日報那則融資報導，在博通或 Apollo 的文件對上之前，我只當成說法。

前面說 2027 會計年度偏向區間下半段，前提是博通照展望出貨；執行長說需求高於展望，會設法改善供給，2027 會計年度 AI 營收若明顯超過約 1,150 億美元，這個偏向就要重看。

帶走的檢查問題

供應商說客戶要部署多少 GW，那是客戶的部署量，還是供應商的出貨與營收？每 GW 金額是公司說的，還是分析師除出來的？
收錢一方的財報附註與風險因素裡，有沒有回補、可轉換本票，或「先買下整櫃再出租」？有的話，付錢的可能另有其人。
公司說某客戶要到哪一年才是第二大，我算出的金額會不會讓它提早超過第二名？

📚來源與參考

第一級一手文件

第二級二手資料

第三級媒體與研究機構

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